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Rodolfo Amstalden: Para você que tem TBOF11 ou gosta de justiça nos FIIs

Opinião - 10/11/2019 - 23:09
São Paulo Imóveis
“Como investidores minoritários, corremos o risco de furarem a nossa frente na fila” (Imagem: Pixabay)

Por Rodolfo Amstalden, vice-presidente da Acta Holdings

Caros leitores,

Hoje estou abrindo espaço em minha newsletter para um caso atípico (assim espero!) de má governança dentro do universo de fundos imobiliários.

Conforme ficará claro pelo texto abaixo, precisamente escrito pelo Mastrocinque, o atual mapa de oportunidades imobiliárias não significa, necessariamente, que tais oportunidades possam ser plenamente aproveitadas por nós.

Como investidores minoritários, corremos o risco de furarem a nossa frente na fila.

Embora isso seja muito mais exceção do que regra, nosso dever analítico é o de trazer o ocorrido à ciência de todos, visando um mercado mais justo quanto à igualdade de oportunidades.

#

O TB Office (TBOF11) é um dos casos mais icônicos da indústria de fundos imobiliários no Brasil – lançado em 2013, levantou R$ 1 bilhão para comprar 100% do Tower Bridge por cerca de R$ 950 milhões.

A transação saiu a R$ 16,8 mil por metro quadrado – a reais de hoje, isso dá a bagatela de R$ 23,7 mil por metro quadrado – bem acima do que é considerado justo para a região.

Por mais que o prédio seja ótimo (é um dos melhores da cidade de São Paulo), a região da Berrini não justifica um preço desses sem uma dose cavalar de otimismo. Porém, a oferta saiu por causa de um pequeno detalhe – o fundo foi lançado com uma renda mínima garantida – independentemente da ocupação do prédio, o vendedor (a Tishman Spyer) garantiu a distribuição de proventos equivalentes a 8% ao ano pelos primeiros doze meses do fundo.

Até o meu cachorro, que tem cinco meses e ainda come cocô esporadicamente, sabe que não existe almoço grátis.

A renda mínima estava embutida no preço. Logo, quem entrou na emissão pagou pelo próprio rendimento, numa referência circular capaz de fazer inveja a qualquer economista heterodoxo.

A tal da renda mínima garantida machucou muita gente, já que virava estratégia de marketing fácil para os distribuidores dos fundos e deixava cotistas com mico na mão quando a fonte secava – foram vários casos no primeiro boom dos FIIs, há alguns anos.

Dito e feito: quem entrou na oferta do TBOF11 e segurou as cotas até março de 2015 amargou um prejuízo de -41,5% (só na estreia do fundo em Bolsa, as cotas recuaram mais de -15%).

Não só a oferta foi estruturada de uma forma ruim, mas o fundo saiu pouco antes do estouro da crise, que pegou o setor imobiliário de jeito.

Para “ajudar”, a consultora imobiliária (a própria Tishman, em um caso clássico de conflito de interesses) se recusou a baixar o preço pedido por locação durante a crise e, por um bom tempo, o imóvel sofreu para encontrar ocupantes.

Mas o que passou, passou.

Nos últimos meses, a Tishman e o BTG (administrador do fundo) foram fazendo a lição de casa e, aos poucos, ocuparam o prédio – enquanto escrevia essas linhas, recebi o e-mail com fato relevante: o fundo acabou de fechar mais uma locação, reduzindo a vacância do Tower Bridge para saudáveis 4,5%.

Não à toa, desde as mínimas, o TBOF11 entregou retorno total de mais de +100% aos cotistas e, com as recentes locações, tem tudo para se transformar em uma excelente fonte de rendimentos para os próximos anos.

Depois de descascado o abacaxi, surgiu um interessado em comprar o prédio – a Hedge Investments fez uma oferta de R$ 910 milhões para levar a porra toda. O valor está abaixo do que o fundo pagou pelo imóvel em 2013 e também está abaixo do último laudo de avaliação (feito pela CBRE), que cravou R$ 995 milhões.

Inclusive, o valor não apresenta nenhum prêmio sobre o preço de tela das cotas e, sinceramente, está bem abaixo do que considero justo.

Estimo que as últimas locações tenham saído na faixa de R$ 115/m2. Se utilizarmos uma taxa de capitalização de 7% (em linha com a realidade do mercado), o imóvel vale R$ 1,1 bilhão – 22% acima da proposta da Hedge.

Para piorar a situação, quem pretende comprar o imóvel é um novo fundo da Hedge, que deve captar recursos via uma oferta 476, restrita a investidores profissionais – ou seja, se a venda for aprovada, os cotistas pessoa física só poderão comprar cotas do novo fundo no mercado secundário, sabe-se lá a qual preço.

A cereja no bolo é que o fundo de fundos da Hedge, o HFOF11, é cotista relevante do TBOF11 (tem cerca de 9,5% das cotas) e, em tese não deveria poder se manifestar sobre a transação, dado o claro conflito de interesses. Mas há quem diga que vai votar, sim, na assembleia que deve ser realizada logo mais, no dia 18 de novembro.

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É claro que, em um mercado livre, a Hedge tem todo o direito de fazer a oferta que quiser pelo imóvel (cabe aos cotistas decidirem se faz ou não sentido a transação), mas seria inadmissível se o HFOF11 (ou qualquer outra pessoa ligada à Hedge) tomasse parte na decisão.

Se ainda não ficou claro, meu posicionamento é de que não faz sentido vender o Tower Bridge nesse preço, principalmente no momento atual do mercado imobiliário paulistano.

Se você é cotista, vá à assembleia, informe-se e tome uma decisão consciente.

Se achar que é hora de vender, ao menos brigue para que a gestora (BTG) abra um processo formal de venda, para ver se um novo interessado faz uma proposta mais interessante.

Última atualização por Gustavo Kahil - 10/11/2019 - 23:09