Larissa Quaresma: É mais fácil evitar a estupidez do que tentar ser brilhante

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15 mar 2022, 16:26 - atualizado em 15 mar 2022, 16:26

“(…)Face aos resultados mencionados, um disse que vai continuar acelerando a concessão de crédito; o outro, que vai ser mais cauteloso na expansão. Consegue adivinhar qual é qual? Pois bem, o Nu continua agressivo no crescimento; já o Inter reduziu imediatamente a originação de empréstimos no cartão de crédito. Deixo ao leitor a avaliação sobre qual das empresas está tentando ser brilhante, e qual está tentando evitar a estupidez.”

A frase do título é emprestada de um dos maiores investidores de todos os tempos: Charlie Munger. O interessante é que, antes de ser esse grande investidor, ele serviu durante a Segunda Guerra Mundial como meteorologista para o Corpo Aéreo do Exército americano, checando condições climáticas para voo e indicando readequações de rota quando necessário. À época, Munger praticava um modelo de inversão mental em que, em vez de procurar itinerários ideais, ele buscava se esquivar “dos jeitos mais fáceis de matar pilotos”. Assim, ele evitava mandar os aviões para lugares tão frios que suas asas poderiam congelar; ou planejar rotas tão longas que consumiriam todo o combustível antes do retorno do piloto. Ao fazer isso, ele podia não estar otimizando todas as rotas, mas certamente prevenia desastres fatais.

Nos investimentos, essa mesma postura tem um valor enorme, porque muito ganha quem se esquiva de perdas permanentes de capital. Evitar a estupidez livra o investidor de armadilhas clássicas, como comprar empresas caras demais ou investir em negócios em deterioração. Temos uma classe de empresas que se enquadra em ambas as categorias: as techs caras que concedem crédito sem a experiência necessária para fazê-lo, especialmente em um ambiente recessivo.

Uma delas é figurinha carimbada entre as posições vendidas da Carteira Empiricus: Nubank. A empresa, mesmo depois da queda recente, negocia a incríveis 280 vezes seu lucro estimado para 2022 (e olha que a estimativa de lucro é generosa). Além disso, no resultado divulgado recentemente, observamos uma deterioração na inadimplência: a proporção de empréstimos sem pagar há mais de 15 e menos de 90 dias aumentou 1,3 ponto percentual anualmente, para 2,6% da carteira de crédito. Demos os checks em ambos os critérios: cara demais e com fundamentos sugerindo deterioração. Estar comprado nesse papel cheira a um desastre evitável. Na dúvida, estamos vendidos (mesmo sendo admiradores da capacidade empresarial de seus fundadores).

O caso de Inter é menos grave, em parte porque também admiramos os controladores, e em parte porque ela já não é tão cara assim, especialmente no olhar relativo a Nubank. BIDI11 negocia a 65 vezes o lucro estimado para este ano, ainda muito cara diante de um custo de capital de duplo dígito, é verdade, mas ainda assim a menos da metade do múltiplo de Nu. A deterioração da carteira de crédito também está acontecendo, e teria sido pior caso a companhia não tivesse vendido uma safra inadimplente do cartão de crédito. Excluindo o efeito dessa venda, a taxa de inadimplência 15-90 dias teria subido 1,3 ponto percentual também, para 6,5% da carteira de cartão. Diante dos sinais ambíguos, os quais são o valuation relativamente barato e, por outro lado, os fundamentos piorando, decidimos ficar de fora: nem comprados, nem vendidos. Mais uma vez, tentando evitar a estupidez.

O curioso é que, diante do cenário difícil para credores, Nu e Inter adotaram posturas opostas. Face aos resultados mencionados, um disse que vai continuar acelerando a concessão de crédito; o outro, que vai ser mais cauteloso na expansão. Consegue adivinhar qual é qual? Pois bem, o Nu continua agressivo no crescimento; já o Inter reduziu imediatamente a originação de empréstimos no cartão de crédito. Deixo ao leitor a avaliação sobre qual das empresas está tentando ser brilhante, e qual está tentando evitar a estupidez.