Gerdau (GGBR4): Faz sentido ficar pessimista com a empresa após decepção com Usiminas (USIM5)?

Com os resultados decepcionantes da Usiminas (USIM5), divulgados na quarta-feira (20), o mercado passou a se preocupar com todas as companhias do setor — causando receio em relação ao balanço da Gerdau (GGBR4).

Na quarta, a Usiminas reportou lucro R$ 1,26 bilhão, elevação de 5% ante o mesmo período do ano passado. Para os analistas, o resultado veio abaixo do esperado.

Mas, segundo o BTG, a Gerdau não deve ser afetada pela onda de azar da USIM5.

“Além do fato conhecido de que os resultados do 1T22 das siderúrgicas brasileiras devem ser pressionados por alguns descontos de preços, volumes fracos (sazonalidade) e pressões de custo, acreditamos que existam diferenças importantes entre os dois casos. Como ponto de partida, estamos modelando o Ebitda para a Gerdau no 1T22 em R$ 5,7 bilhões (sim, isso está no topo das expectativas da rua), mas ainda esperamos que as margens Ebitda no Brasil se contraiam perto de 7p.p. q/q para cerca de 24-25%”, explicam os analistas do banco.

O BTG afirma que “a força dos EUA oferece um fator de compensação interessante para a história, além de ser uma história operacional, FCF e alocação de capital muito mais limpa”.

“Embora entendamos que esta é uma negociação consensual, reiteramos nossa preferência de longa data pela Gerdau sobre a Usiminas, e esperamos que a primeira continue tendo desempenho superior no futuro próximo”, continua o relatório.

O banco diz ainda que mantém a Gerdau como a escolha principal na área de minério de ferro da América Latina, “negociando abaixo de 3x EBITDA 22 e entregando rendimentos FCF de dois dígitos”.

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O BTG aponta uma série de possíveis fatores para que os resultados da Gerdau não sejam parecidos com o da Usiminas. Entre eles estão as pressões de custo diferentes.

Segundo o banco, pelo fato de “a Usiminas é uma relaminadora relevante de aço (comprando placas e rolando em BQ em Cubatão), a empresa tem sido altamente exposta à volatilidade dos mercados globais de placas nos calcanhares da guerra Rússia/Ucrânia (um fornecedor de aço semi-acabado relevante globalmente)”.

“Enquanto a Usiminas está pedindo custos de caixa relativamente estáveis ​​no 2T22, esperamos que o aumento dos custos de placas e carvão metalúrgico prejudique os resultados no 2S22, à medida que os efeitos contábeis se dissipam. A Gerdau não está diretamente exposta a essa dinâmica de placas e consegue exercer maior controle sobre a aquisição de custos de matéria-prima no Brasil”, continua o relatório.

Em segundo lugar, o BTG diz que “as tendências do FCF e do capital de giro da Usiminas e da Gerdau são diferentes”.

“Dado que a Usiminas precisa se preparar para a parada de manutenção em seu BF#3 em abril de 2023 (parada de 110 dias; usina de Ipatinga), a empresa indicou que precisaria comprar cerca de 600-700kt de placas. Essas compras provavelmente seriam feitas no final deste ano (4T22), e a matemática simples indicaria um consumo de caixa de R$ 2-4 bilhões para essas compras (a preços atuais de mercado de placas)”, diz o relatório.

Para o BTG, “trata-se de uma saída de caixa relevante que poderá reduzir significativamente a geração de FCF no ano”.

“Consequentemente, acreditamos que a probabilidade de retornos de caixa robustos diminuiu ainda mais para a empresa. Para a Gerdau, vemos espaço para um aumento nos dividendos no 2S22, uma vez que sua meta de dívida bruta de R$ 12 bilhões seja alcançada”, afirma.

A exposição geográfica, para o BTG, também é um dos fatores que diferenciam o balanço da Usiminas e da Gerdau. Segundo os analistas, “o ambiente econômico fraco do Brasil, que vem pesando sobre a capacidade de repasse (preço) das empresas”. Pelos cálculos do banco, a América do Norte deve responder por 40% do Ebitda em 2022, “com spreads metálicos altos em vários anos, forte demanda, levando a Gerdau a se aproximar dos níveis de margem Ebitda de ~30%”.

“As perspectivas para a indústria de aços longos nos EUA continuam animadoras, com demanda resiliente e muito pouca capacidade adicional em desenvolvimento (em oposição aos planos). Essa divisão deve ser o principal impulsionador das revisões para cima dos lucros da empresa, em nossa opinião”, continua o relatório.

As questões operacionais também são diferentes, segundo o BTG. E, durante a teleconferência de resultados, o banco afirma que a Usiminas sinalizou que está sofrendo contratempos operacionais em suas baterias de coque, o que vem impactando os custos/abastecimento de insumos.

“Ainda não temos certeza do prazo e do capex necessários para corrigir esses problemas, no entanto, isso deve continuar impactando os custos de insumos de carvão/coque da empresa, especialmente à luz da inflação aguda de preços dessas commodities globalmente. Esta é mais uma questão específica da empresa do que uma tendência de todo o setor”, define o banco.

Por fim, os problemas de volume entre as empresas são diferentes.

“Embora a administração da Usiminas tenha indicado que estão vendo alguns sinais concretos de melhora nas carteiras de pedidos durante o 2T22, eles indicaram que os volumes totais de aço cairiam 12-14% t/t. Isso nos pegou desprevenidos, com a empresa atribuindo esse efeito à má economia das compras de placas de terceiros, levando a menores exportações”, explicam os analistas. “Para nós, essa parece ser uma questão mais específica da empresa, com nossa modelagem continuando a sugerir aumento de volumes no 2T22 para outras siderúrgicas sob nossa cobertura.”

O BTG mantém a recomendação de compra para a ação da Gerdau, com preço-alvo de R$ 43.00.

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