Fundos Imobiliários: É hora de desistir deles, após derreterem nas últimas semanas?

Conhecida por ser uma classe de investimentos mais resiliente e com pouca oscilação de preços, tem chamado a atenção do mercado a grande queda que alguns fundos imobiliários sofreram nas últimas semanas.

Fundos que somam 500 mil cotistas e patrimônio líquido considerável apresentaram quedas de -34%, -33%, -29% e -24% apenas no mês de março, especialmente por conta do aumento da inadimplência nos seus portfólios, gerando grande preocupações nos investidores.

No acumulado do ano, o Ifix, o índice que acompanha o desempenho dos principais FIIs listados em Bolsa, recua -3,7%, contra queda de -7,2% do Ibovespa e alta de +3,6% do CDI.

Afinal, o que explica esse desempenho tão aquém do esperado para a classe? Será que devo vender os FIIs que possuo em carteira? Antes de responder esses pontos, é importante falar da segmentação dentro do mundo de FIIs.

A começar pelos fundos de papel, que são aqueles que investem em títulos ligados ao setor imobiliário, como Certificados de Crédito Imobiliário (CRIs), Letras de Crédito Imobiliário (LCIs) e cotas de outros fundos de investimento imobiliário que investem nestes títulos.

Normalmente, fundos de papel costumam negociar próximos do valor patrimonial e a maior parcela do ganho auferida pelo investidor advém dos proventos distribuídos pelos fundos mensalmente.

Já os fundos de tijolo são aqueles que investem diretamente em imóveis. Dentro desse subsegmento, destacamos os fundos de lajes corporativas, shopping centers, agências bancárias, imóveis residenciais, galpões logísticos, dentre outros.

Ainda em fundos de tijolo, existem os mais variados tipos de estruturas, desde os que investem em um único ativo e locatário (monoativos com monousuários), até os que diversificam sua carteira com posição em diversos ativos e locatários (multiativos com multiusuários).

Normalmente, preferimos fundos de tijolos que possuem mais de um ativo em sua carteira e estão expostos a mais de um locatário. Isso porque carteiras pulverizadas mitigam riscos de vacância e reduzem o poder do locatário em negociações, proporcionando maior rentabilidade e maior previsibilidade de fluxo de caixa ao cotista.

Além disso, optamos por FIIs que investem em ativos premium. Usualmente, essa classe de ativos tem importantes diferenciais em relação às demais, o que a torna mais cobiçada pelas empresas locatárias, reduz o risco de vacância elevada para os cotistas.

Um bom exemplo de ativos premium são os shoppings JK Iguatemi e Iguatemi SP, que costumam ter fila de espera e grande disputa entre os lojistas e, com isso, possuem uma capacidade de repasse de preço ímpar.

Por último, temos os fundos de fundos, que são fundos híbridos, que investem em outros fundos, sejam eles de “papel” ou de “tijolo”. Essa é a categoria mais flexível e onde o gestor usualmente possui um papel mais ativo no portfólio. Dessa forma, entender a estratégia e modo de atuação do gestor se faz ainda mais importante.

Por que os fundos imobiliários derreteram, afinal?

Agora que já ficou claro os três principais segmentos dentro do mundo de fundos imobiliários, volto à pergunta inicial: afinal, o que explica esse desempenho tão aquém do esperado para a classe?

A resposta mais imediata é a curva de juros.

Uma curva mais elevada afeta o custo de financiamento dos fundos, que podem se financiar para adquirir propriedades ou títulos imobiliários e a taxa de capitalização (cap rate), que é um indicador importante para avaliar essa classe de ativos.

Além disso, a curva de juros também pode afetar a atratividade relativa dos fundos imobiliários em comparação com outros tipos de investimentos e influenciar nas decisões de investimento dos gestores.

Soma-se a isso a própria composição dos fundos que, na minha visão, tem sido o fator mais determinante para a queda expressiva de determinados papéis nessas últimas semanas, especialmente no segmento de fundos de papel.

Estou falando dos fundos “high grade” e dos “high yield”. Os primeiros possuem uma boa classificação de risco de crédito por parte das agências de rating, como a Moody´s, Standard & Poor´s e Fitch e, por conta disso, carregam títulos mais seguros e com menor chance de que aconteça uma eventual inadimplência. Já o segundo grupo é constituído por fundos que buscam um alto rendimento e, como forma de aumentar a remuneração, acabam correndo mais riscos.

Aqui, não existe certo ou errado. Por um lado, busca-se maior conforto e menor rendimento, enquanto o outro grupo busca retornos mais atraentes e acaba correndo um risco maior por conta disso. Contudo, é importante que o investidor entenda o risco que está correndo e se está sendo remunerado por esse risco mais acentuado.

No caso dos fundos que caíram ao redor dos 30% em março, esses fatores foram claramente mal avaliados. As emissoras da dívida são controladas pela mesma holding que faz a gestão dos fundos que comparam essas dívidas.

Além disso, a alta concentração desses fundos em poucos títulos do mesmo emissor acentuou o problema. Dessa forma, o que antes parecia uma boa oportunidade quando olhado estritamente pela ótica de potencial de retorno, acabou se tornando uma grande dor de cabeça para mais de 500 mil pessoas.

Por fim, vale pontuar que existem excelentes oportunidades dentro dessa classe de ativos. Contudo, vale a máxima: nem tudo que reluz é ouro.

Graduado em Engenharia Mecânica pela UFRJ e com MBA de Finanças pela mesma instituição, Fernando Ferrer atua na Empiricus como analista de investimentos há 5 anos. Atualmente, é responsável pela série best-seller As Melhores Ações da Bolsa e faz parte da equipe que comanda o Carteira Empiricus, o portfólio multimercado que é o carro-chefe da casa. Colunista da newsletter Day One, Fernando passou a integrar o time de colunistas do Money Times com sua série semanal Entre Altas e Baixas.