Felipe Miranda: Novas diretrizes para tempos de Biden

Não sei bem a razão. O Dia das Mães sempre me leva a Winnicott e sua prescrição por uma “good enough mother”. As mães, claro, deveriam ser boas aos filhos. Mas apenas suficientemente boas. Se se tornam mães edípicas, excessivamente protetoras e presentes, estragam a prole. A virtude está no meio. 

Depois de duas depressões, anos (já superados) de Seroquel e Depakote, meia década de terapia freudiana, suspeito que ele esteja correto. Aos trancos e barrancos, aqui estamos. Uma mãe muito presente não deve ser assim tão ruim. Só tenho a agradecer. Adaptando a frase atribuída ao ministro Delfim Netto ao contexto, dívida filial não se paga, se rola. Devo muito a minha mãe e sei que jamais serei capaz de retribuir à altura.

No final do dia, talvez Freud já tivesse mesmo resumido a coisa: educar, assim como governar e analisar (no sentido psicoterapêutico), é impossível.

Winnicott daria um bom economista. O crescimento econômico deve ser suficientemente bom. O temor de que ele venha a ser excessivamente bom vem penalizando os mercados. O que começou concentrado no ambiente de tecnologia na véspera se espalha hoje para outros segmentos, sob inflação acima do esperado ao produtor chinês, expectativa pelos preços ao consumidor norte-americano amanhã e ajustes técnicos adicionais diante de realocação e desalavancagem dos portfólios.

A Economia é um bicho meio estranho. Desafiando as noções da Física, ela consegue crescer acima do seu potencial. E quando isso acontece, basicamente temos aceleração da inflação.

Ainda é cedo para predizer se, de fato, a inflação virá como um fenômeno sistemático, forçando subidas de taxas de juro capazes de levar-nos a um período recessivo — o que seria obviamente trágico para os mercados. Contudo, já há elementos suficientes para apontarmos uma mudança de paradigma em curso, quase como um exemplo de livro texto para Thomas Kuhn. 

O “Bidenomics” desafia o Consenso de Washington clássico e questiona a cartilha neoliberal estereotipada. Talvez seja excessivo reduzi-lo ao “tax and spend” (taxar e gastar), como quer a analogia simplista com uma repetição da estagflação dos anos 1970. De todo modo, parece razoável supor que caminhamos para um período de mais participação estatal, em programas de infraestrutura sobretudo e de transferência direta de renda.

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Ray Dalio, por exemplo, faz paralelos do momento atual com o New Deal de Roosevelt. Voltaríamos ao arcabouço prevalecente anterior à era Reagan nos EUA, com maior preocupação direta de redistribuição de renda, mais impostos, mais inflação e mais crescimento de curto prazo estimulado por uma política fiscal expansionista (tangenciando o irresponsável?).

E se há alguma dúvida sobre os novos ventos, vale recorrer à explicitada preocupação do Fed com uma meta de emprego “inclusivo”. O Fed virou ESG!

Se há novos tempos de política econômica, talvez possamos prescrever também algumas coisas sob a ótica top-down. Destaco cinco pontos:

1 — Procure por fluxos de caixa já existentes. Se há uma mudança de inflação e taxas de juro, o que está lá na frente vale menos. Depois de tempos em que planilhas admitiam contemplações platônicas concentradas na perpetuidade, o sonho acabou. Vale é o caso mais claro nessa seara: estamos falando de 25% de fluxo de caixa livre para o acionista em 2021.

2 — Busque ativos reais. Seu apartamento vale a soma dos fluxos dos aluguéis estimados de hoje até o infinito, trazidos a valor presente por uma taxa de desconto apropriada. Esses aluguéis são reajustados pela inflação, por construção e contrato. Nominalmente, portanto, os fluxos devem ser maiores e, assim, o negócio precisa valer mais. Os 120 mil pontos do Ibovespa, em tese, para que as empresas valham a mesma coisa, precisam ser atualizados pela inflação no tempo. Se você vê o índice estável nominalmente, na verdade as empresas estão valendo menos. Terras, ações, imóveis e aplicações indexadas devem ser preferidas às prefixadas. E aqui ainda existe uma combinação interessante: se o Brasil der certo, vai andar por crescimento; se der errado, vai andar por inflação.

3 — Acolha o ESG. Não é só uma prerrogativa ética. É uma agenda de negócios. Em termos práticos, se até o Fed tem meta de emprego inclusivo, contemplando minorias e respeito ao meio ambiente, há aqui claramente a ascendência de um mercado consumidor, com provável re-rating dos ativos associados. Enquanto isso na sala da justiça, temos aqui Natura negociando em valuations bem razoáveis.

4 — Como diria Lou Reed, “take a walk on the wild side”. Percorra caminhos alternativos e coloque um pouco de dinheiro em alternativos. Criptos, cannabis, urânio, genomics, private equity são alguns temas que podem merecer um trocado.

5 — Jamais esqueça o micro e o idiossincrático. No pânico, não há diferenciação. Mas ela ocorre no pós-pânico. Passada a desalavancagem e o reajuste de portfólio, a realidade material de cada empresa se impõe. Comece olhando para o management. Se o paradigma mudou, precisamos de gente capaz de se adaptar. Olha a captação líquida diária do BTG — caminha para fazer um lucro líquido anual de R$ 6 bilhões. Nas minhas contas, o Digital pode terminar o ano com mais de R$ 150 bi, o que é bem relevante. Então, vai ter que fazer preço, o que confere uma combinação única de um banco de investimento de ponta com rentabilidade e crescimento, cujas métricas de valuation são conhecidas e tangíveis, com uma operação exponencial e tecnologia. No consolidado, seria bem razoável negociar a 25 vezes lucros e, então, temos um banco de R$ 150 bi — na conta de padeiro, 40% de upside. Veja o resultado simplesmente irretocável de Direcional: o cara reporta uma margem bruta de 36%, com diluição de 3,3 pontos percentuais de G&A. Defende e se adapta à pressão de custos e flerta com expansão de margem líquida e ramp up brutal de Riva, que já vale pelo menos R$ 1 bi. Dividendos em sete menos de nada menos do que 14%. E está só começando. No final do dia, lembre-se: o value investing também é anterior à era Reagan. Algumas coisas nunca mudam.