Felipe Miranda: A crise vem de fora?

Por Felipe Miranda, estrategista-chefe da Empiricus Research

Na sexta-feira à noite:

C: “F, me ajuda aqui? Tem um gringo querendo entender a eleição.”
F: “Nossa, mas uma garrafa e meia de vinho depois, não sei se dou conta de entender a eleição. Acho que não dou conta nem sóbrio.”
C: “Para. Como é que pronuncia fascismo mesmo?”
F: “Faexizam. Ai, jura que a gente tá nessa?”
C, pegando F pelo pulso: “Vem logo, chato.”
R: “Comment allez-vous?”
P (marido de C e amigo de infância de F, atropelando tudo com inglês macarrônico): “We don’t speak french.”
R: “Oh, sorry, I didn’t know.”
P: “I only know how to say ‘je ne parle français’.”
R: “Je ne parles PAAAS français.”, enfatizando o “pas” para marcar o erro.
P: “Of course, man! Do you think I don’t know how to say that? It’s so obvious.”
R: “Sorry, I was just saying.”
P: “Come on, dude? Don’t say ‘I am just saying’. Of course I know.”
C+F+P+R: hauhauhauhauhau

F tem um certo problema com conversas em língua estrangeira. Não é por falta de estudo ou prática — até já foi professor de inglês. A língua caracteriza a cultura de um povo. F tem medo de que, fora de sua origem, possa escorregar sem querer para termos pouco rigorosos e acabe invadindo a egrégora alheia. Há certas coisas sagradas que você não pode violar, sob o risco de um “Communication Breakdown”, como diria o Led.

Passamos meses olhando para dentro, interessados na eleição presidencial. Com o jogo praticamente definido, chega a hora de olharmos para fora. Você pode ler o quanto quiser, estudar mais do que todo mundo, decorar todos os jornais, mas, no fim do dia, é Bob Dylan e seu Jokerman quem estão certos: “A lei da selva e do mar são seus únicos professores”.

Enquanto todos ainda se debruçam sobre os resultados das pesquisas de intenção de voto e tentam antever as medidas do próximo governo, estou mais preocupado com o exterior neste momento. Eu olho para o cenário internacional e vejo uma comunicação quebrada.

Sabe por quê? Porque encontro grande dificuldade de leitura, de comunicar-me com os rumos dos mercados externos. Vejo argumentos para os dois lados. Encontro motivos suficientes para sustentar a continuidade do bull market em Wall Street e a recuperação dos emergentes. E identifico também fatores bastante fortes para justificar exatamente o contrário.

O pior: para adicionar dificuldade ao processo, conforme demonstraram Persio Arida e Deirdre McCloskey, os embates das narrativas em economia (e sempre coloco as finanças dentro da economia) não são definidos por superação positiva (não necessariamente ganha a melhor teoria, a de argumentos mais sólidos). Sai vencedora aquela com as melhores regras de retórica. Qual narrativa vai ganhar? Eu simplesmente não sei. Ninguém sabe. A verdade é filha do tempo.

Do ponto de vista de gestão de política econômica nos EUA, vejo as coisas com alguma preocupação. Estamos no pleno emprego (ou, ao menos, em torno dele) e a política fiscal segue bastante expansionista, com Donald Trump ampliando os gastos do governo e reduzindo impostos. Com uma economia utilizando a plena capacidade dos fatores de produção, damos um novo estímulo de demanda. Qual o provável resultado? Aumento da inflação e das importações. É o livro-texto canônico.

No fundo, é basicamente o mesmo racional da nova matriz econômica do governo Dilma: se você joga demanda numa economia sem folga de oferta, o que acontece? O Fim do Brasil: aumento do déficit público, muita inflação e explosão do déficit em conta-corrente.

Sob a ótica de gestão macro, é Dilma (não Bolsonaro) a verdadeira Trump dos Trópicos. Apêndice técnico: entre parênteses, aparece o suposto “novo Bolsonaro”; o “velho” é igualzinho à Dilma, que surpreendentemente era igualzinha também ao Geisel. Será que Bolsonaro tentará pela quarta vez resgatar a indústria naval brasileira? A miséria ama companhia. Uau, que país é este?

Não à toa, as taxas de juro de mercado nos EUA, em especial as longas, estão subindo vigorosamente nas últimas semanas. Isso afeta o apreçamento dos ativos em todo o mundo. Muitos dos modelos de precificação acontecem por arbitragem, ou seja, parte-se da taxa de juro livre de risco (normalmente, aquela dos títulos do Tesouro norte-americano) e adiciona-se um prêmio de risco. Se a taxa de juro livre de risco sobe, todos os demais ativos do mundo precisam ter seus retornos esperados também subindo — a forma de ajustar é por meio da queda de seus preços hoje. Isso explicaria, por exemplo, a entrada em bear market dos mercados emergentes, com quedas próximas a 25 por cento desde o último pico.

Ainda entre os pessimistas, aqueles supersticiosos talvez dissessem que outubro costuma ser um mês de migração dos cisnes negros. Entre os mais famosos, estariam a Segunda-Feira Negra, dia 19 de outubro de 1987, quando o Dow Jones caiu 22,6 por cento, e a Quinta-Feira Negra, dia 24 de outubro de 1929, o marco zero da Grande Depressão norte-americana. Não acredito em bruxas, mas que elas existem, existem.

Por outro lado, temos argumentos em contrário também. A primeira é que a economia norte-americana estaria com saúde suficientemente forte para tolerar aumentos de juros.

Mais do que isso, embora estejamos no pleno emprego, o “supply side” (lado da oferta) não tem sido negligenciado. Com efeito, os ganhos de produtividade derivados de inteligência artificial, computação em nuvem, machine learning, redes neurais e por aí, somados à mudança da estrutura demográfica, garantiriam uma inflação ainda baixa, sem exigir uma disparada muito grande dos juros.

Outro ponto interessante se refere ao valuation das Bolsas norte-americanas. Se você tirar as coisas mais óbvias de tecnologia da conta, encontra um monte de coisa bastante barata. Micron, por exemplo, negocia a quatro vezes lucros para 2019. McDonald’s negocia a 8 por cento de earnings yield, Disney, a 9,5 por cento. Não à toa, já se observa o início de uma outperformance dos ETFs de value sobre aqueles de growth, com o smart money migrando em direção ao que ficou barato.

Do mesmo modo, talvez tenhamos chegado a uma oportunidade de compra clara em mercados emergentes depois da queda de 25 por cento. Como diria Buffett, somente os vendedores de ações devem se preocupar com mercados em baixa. Se você é comprador, agora é uma boa hora. Comprar barato e vender caro é a lei básica.

Para onde vamos? Não sabemos. Mas uma coisa tem me chamado a atenção nos últimos dias: a valorização do ouro. Depois de muito tempo ali parado, ele dá sinais de força, servindo de hedge contra a inflação e contra um eventual grande reset dos mercados financeiros, depois de tantos estímulos monetários desde a crise de 2008. Por muito tempo, mantive o metal precioso como indicação de seguro para as carteiras, para abocanhar um pequeno pedaço de seu portfólio, algo como 2,5 por cento. Por muito tempo, não funcionou… até que… funcionou!